被打断的投资周期

等待3年后，私人股权投资（Private Equity，PE）巨头KKR终于在7月14日登陆纽交所。

3年前的6月22日，另一巨头百仕通（Blackstone）完成当时自2002年以来美国市场最大IPO，成为PE业盛极的标志。3天后的破发也是金融危机最初的隐晦征兆之一，因此，当KKR在11天后的7月3日递交上市申请时，为时已晚。之后轰轰烈烈的危机更使KKR必须“无限期”搁置其上市计划。

被金融危机打乱的不仅是KKR的上市，还有这些顶级外资PE的投资周期。

一般而言，PE基金对有限合伙人（Limited Partner，LP）资金的持有期是10年，传统的“买入并提升被投企业价值然后退出”的模式使得PE的投资项目相对周期较长，这意味着它们必须在募资后3到5年内将钱全部投出去，这样才能同时在通常为2%的管理费和20%的利润分红上都有所斩获，否则LP可能选择将资本撤回，而管理费通常可在PE收入中占到2/3。

替代性投资调研机构Preqin数据表明，在泡沫破裂前夕、市场和流动性都处于顶峰的2007年，全球PE共募集资金6460亿美元，是2004年的3倍以上，美国PE市场仅在2007年第二季度便募资840亿美元，创最高纪录。按前述周期，2007年募集的巨额资本到2010年应该已经大笔投出很多；但现实中，金融危机使全球经济陷入混乱和低谷，整个2008年和2009年大部分时候，PE鲜有大作为。

因此，这意味着，拥有5000亿美元“干炸药”（dry powder，指尚未从投资者那里征调的承诺资金）的PE们—TPG、凯雷（Carlyle）、KKR、高盛PE、贝恩资本（Bain Capital）等等手中的未征调资金都在100亿美元以上—现在必须尽快找到可投项目将手中的“炸药”引爆。一些PE公司正在说服客户多给一些时间寻找可靠的被投公司，更多PE则在疯狂寻找项目。以“库存”最多资金的TPG为例，为了将手中的180亿美元尽快投出去，已经在采取激进行为。Dealogic数据表明，今年以来，TPG已向11家公司投资92亿美元，其中一家在印度一家在巴西，这使其成为PE业中交易最多者。

对PE们而言，幸或不幸的是，美国和全球经济的复苏像当初危机爆发时同样出人意料的快。从积极层面看，这将推动PE业进一步复苏—KKR的上市标志着PE巨头们不仅在金融危机后卷土重来，而且图谋更大的交易和成功；而当市场能容纳KKR这样的航母级PE上市时，必然已松动到一定程度。美联储（Fed）调查显示，今年3至5月，因为银行彼此间竞争加剧以及市场复苏、流动性增强，华尔街大银行们放松了对对冲基金和PE公司的信贷条款限制。这些都是推动PE业复苏的利好条件。Preqin的数字表明，2010年第二季度全球有411起PE发起的并购交易，总交易金额约为433亿美元，是2008年来最活跃的季度。

不幸的是，市场的复苏和激烈的竞争已让投资项目价格大幅上升，而这必将导致投资回报的下降。比如，PE公司普罗维登斯（Providence Equity Partners）购买医疗技术公司Virtual Radiologic Corporation时，所付出的每股价格比这公司出售前30天的平均收盘价贵41.7%。有报道称，银湖投资（Silver Lake）也参与了这一竞标。而在银湖和华平（Warburg Pincus）最近联合收购IDC的交易中，34亿美元的总额和每股33.86美元的出价比之前IDC股价高出约33%，另一家不具名的PE因为价格过高而退出竞标。这种情形无疑会降低投资回报，这便是PE有时管理费与投资回报不可同时最大化的原因之一。

从传统意义而言，PE投资时通常会有一个现金回报率，然后再通过杠杆扩大这一回报率。有些PE喜欢紧跟市场波动，在市场好时用极高的杠杆率进行大手笔投资，这种做法风险和回报同样高。喜欢这种操作的PE通常需要募集很大规模的基金，在金融危机后，不但如何将这么多钱投出去是个挑战，如何融到下一笔巨额资金同样是问题。

现在，由于杠杆小得多，通过杠杆来扩大盈利的机会也相应减少许多。2008至2010年间做的投资回报可能会高于2006和2007年的，因为现在经济是从低谷向上走，而两三年前是站在高峰往下俯冲。尽管如此，近年来的新投资回报率也不会特别高，毕竟这段时间里PE失去了杠杆。

“如果回顾历史，2002和2003年PE投资的回报非常好。现在我个人认为2012或2013年应该是投资的好时机，回报可能会最高。但这就像你在葡萄丰收前预测葡萄酒的好坏一样，非常难说准。”泰丰资本董事长兼首席投资官葛涵思（Guy Hands）对《环球企业家》表示。这家总部在英国伦敦的PE成立16年迄今已累计投资约130亿欧元，完成交易总值达420亿欧元，年回报率超过40%。目前泰丰资本也处在投资压力下，但因其平均持有7至8年的投资周期较长且风格一直偏保守，LP愿意给他们更多时间选择投资项目。