光明并购法

“我在这样的财务条件下，在这样的法律条件下，我要的是这个价钱，你做不做？你不做你就退出。这就是我的游戏规则。”在2012年5月3日宣布收购维多麦公司（Weetabix Food Company，下称维多麦）交易后的三天中，光明食品（集团）有限公司（下称光明集团）CFO、董事曹晓风对闻讯来电的40多家国内外银行融资负责人强势表态。

包括巴克莱银行、苏格兰皇家银行、荷兰合作银行等老牌国际银行在内的13家银行接受了曹晓风的条件，参与到光明集团的融资竞争中。他们对光明的行事风格感到诧异，以往的融资都是资金方各自开出条件，融资方从中选择，由资金方主导。

但银行界的翘楚们不得不低头接受，因为他们面对的生意是中国企业非资源类的最大一单海外并购，涉及交易金额高达12亿英镑（约120亿人民币）。

没人意料到两年后被收购的维多麦，竟然业绩令人骄傲—2013年这家英国老牌企业，焕发出第二春，营业收入超过52亿元，净利润近4亿元。收购前，维多麦2011年的营业收入约为46亿元，净利润约1.4亿元。在被光明集团收购的不到两年内，维多麦的净利润翻了近3倍。

当曹晓风在位于上海华山路的一幢老洋房内接受访问，这位掌管着超过1000亿人民币国企资产的上海滩“大掌柜”，提到英国维多麦近年业绩飙升的故事时对《环球企业家》说，“最立竿见影的是，光明集团在并购过程中对维多麦的债务进行了重组，大幅度降低了利息费用、融资利率等财务成本。”

2012年维多麦约占英国14.5%的谷物食品市场份额。光明集团在收购时用了国际化的运作，而后的治理也采用国际化路线，令创始于1932年亦是英国最早的国际早餐谷物的其焕发出第二春。

一家中国国企用海外的玩法，为一家英国企业降低了财务成本，令其获利。这个故事，听上去并不像是一家国企出海的常规手段，绝大多数中国出海的并购项目，只被合作伙伴视为“金主”。

维多麦扭亏源自光明国际化的财务经验愈加丰富—近三年，光明集团完成了四起海外并购。除收购英国维多麦的６０％的股权之外，还完成对新西兰新莱特乳业５０％股权、澳大利亚玛纳森食品７５％股权及法国迪瓦波尔多葡萄酒公司７０％股权的收购。其中，新莱特乳业2013年在新西兰成功上市，光明集团旗下光明乳业由此成为国内首家境外收购优质奶源企业并成功促成其上市的企业。

杠杆

光明集团在收购时对维多麦的估价是12亿英镑，不包括负债的股权价值为3亿英镑，光明集团需支付1.8亿英镑收购其60%股权，在9亿英镑的负债中，还负责债务的重组和再融资。

维多麦高负债的债务结构中，6.7亿的商业贷款和2.3亿的股东贷款一同构成9亿英镑债务，光明集团国际化的财务手段—将其商业贷款降低为4亿英镑，股东贷款调整为5亿英镑。增加股东贷款，改变负债结构使得融资成本从7400万英镑降低为5140万英镑，直接减少2260万英镑，付出的现金流从4690万英镑降至3540万英镑，极大改善了维多麦的财务状况。

在融资方式上，曹晓风也带领光明集团的并购团队制定其独有的光明规则。

跨国融资一般由一家银行做牵头行，此后的商业条件由这家牵头行来和融资方洽谈，融资交易被作为一个“总批发”，打包给这家银行。但曹晓风的想法是，“海外融资成本一般比国内低，也可以直接谈好一家达成，但是对我们来说，特别是我作为集团财务总监专业的角度，始终认为光这样做并没有得到充分发挥。如果我们有能力可以做到最好的话，是应该可以做更多的事情”。

“更多的事情”包括，一方面采用“俱乐部融资”方式进行融资，并不指定牵头行，和中资的国家开发银行、中国银行、交通银行，外资的苏格兰皇家、巴克莱、汇丰、澳新、荷兰合作银行等一同进行一揽子融资和发债的合作，不论大小银行都平等竞争，导致的结局是利率低于平常的融资。

另一方面，光明集团学习国际上通行有效的做法，采取全杠杆融资。

光明集团的思路很清晰：先通过一年期的过桥贷款募得资金完成交割，然后找合适的时间窗口在海外发国际债券。

作为上海国资委下的老牌国企，光明集团这个抉择并不容易。

此前几乎没有国企开放国际评级的先例，但想发利率较低的美元债，就必须接受国际评级机构的市场评级。曹考虑的是，不管能否能评级成功，都想试一试，如果真的能完成发美元债，对光明集团走向海外来说就是把海外债券市场打开的战略突破，不仅是当次交易，以后有需要即能到海外发行低成本的债券。

“你光明不是说国际化了吗，干脆用国际评判的眼光来看看你光明到底达到什么程度，而不是说我光明在国内发展得好，国资里面也不错，这个意义可能更重要。”曹晓风说。

2012年9月底，光明集团接受了国际三大信用评级机构穆迪、惠誉和标普进行的国际信用评级，均得到“投资级”评定，这为发行国际债券成功铺路。

采取全杠杆融资和“俱乐部融资”方式，既降低了并购的风险，又使得光明集团把原计划控制在4%以内的融资成本，降低至3%至3.2%之间。对维多麦的收购，成了“空麻袋背米，背了还在赚钱”的交易。

成长

平安创新资本高级投资经理贾琨告诉《环球企业家》，大多数战略投资是行业中优秀的企业横向或纵向并购，目的是为获取市场、产能、渠道、产品、技术等，除利用部分自有资金撬动资本操作外，光明收购维多麦亦丰富了自身于食品行业的产品线，产生协同效应。

不过，光明集团的国际化决心亦非一帆风顺。2011年初在参与竞购全球第二大酸奶制造商法国优诺（Yoplait）时，相比雀巢、通用磨坊等竞购方的后援团是包括摩根士丹利、罗斯柴尔德、德意志银行等在内的跨国投行，光明集团一开始是单打独斗。

铩羽优诺后，光明集团的海外并购项目团队，痛定思痛组建出像荷兰合作银行、奥睿律师事务所、普华永道会计师事务所等全方位顾问机构的团队，光明的海外并购战略升级换代。

汪丽丽被招募进光明集团进行跨国并购的协调。此前汪在一家法资投行拥有8年工作经验，进入光明集团后，担任光明食品国际有限公司、香港有限公司、欧洲有限公司的副总经理，是并购维多麦项目的主要协调人，也负责项目投资后的管理。

在海外并购交易中，养老金问题是最为关键的问题。光明集团曾参与英国联合饼干公司的竞购，后因员工养老金的协商达不成一致，增加了收购难度，最终并未达成交易。

在英国，养老金分社会统筹部分和企业缴纳部分。企业缴纳的养老金会交由第三方机构管理，每年根据管理机构的盈利情况，由精算师来测算未来养老金的需求进行缴纳。按照惯例，被收购方应负责原有企业员工养老金的缺口部分。

但问题是，由于管理机构投资国债等收益类产品，对于未来养老金的缺口预测，涉及的一个最关键问题是对国债利率的预测。在对维多麦的收购中，双方也曾对浮动利率还是固定利率的问题有过争议。

曹晓风认为，他们在联合饼干的养老金问题上，由于对英国养老金的体制和测算不了解，对利率问题不能做有效判断。回到中国后，曹晓风决定把国外的养老金问题研究透彻，他专门向投行和英国政府部门人员请教和了解。在维多麦的阶段，其实对养老金的情况已经了然于心。

彼时，双方谈判也进入僵持阶段，维多麦希望按照一定的浮动性对国债利率进行预测，以测算维多麦应填补的养老金缺口，光明集团则坚持认为按照标准的国债利率来测算更为合理。曹记得，在双方谈判最关键的时候，问题进展不利，他去阳台上抽烟透气，但不巧的是长时的压力和吹风着凉招致身体不适。曹晓风想要休息一天，也正好探探对方的底气，于是告诉对方停止谈判，第二天不见任何人，自己在酒店休息。而就在第二天，对方也确实为此焦急，在酒店等待了一天之后，终于在傍晚时给光明集团回复，让步接受光明集团的利率协议等问题，达成交易。

对光明集团来说，这是一场成功的心理战，却也是失利经验和反复学习的结果。“后来我们再总结联合饼干的收购案，觉得当时的养老金也不是问题，不过光明集团的整体战略还是稳健，风险认为不可控时宁愿交学费放弃。”汪丽丽对《环球企业家》表示。

落地

保留原有管理团队的管理，并不在日常经营上接手原有业务，是光明集团的治理手法之一。上海交通大学上海高级金融学院副院长朱宁分析，海外并购事件中当地企业团队的稳定性尤为重要，给当地管理团队保留的股权或者期权激励，是管理并购子公司的常用方法。在维多麦的收购中，光明集团收购了其60%的股权，另外40%股权仍由狮王资本和公司管理层持有。

在光明集团参与优诺的收购时，光明集团的英国投行代表曾开过一个玩笑。他说早晨出门时告诉妻子要代表中国的食品企业洽谈英国企业的收购，妻子揶揄道：“他们不会要把三聚氰胺带给我们吧。”这件事情给曹晓风也留下印象。维多麦被收购后，保持独立运营，增加与光明集团的其他合作。

维多麦被收购后的高管第一次中国行程中，汪丽丽安排维多麦总裁Giles拜访光明集团旗下南浦食品位于上海松江的总部。听过南浦食品的经营和渠道介绍之后，Giles当即表示希望可以把维多麦在中国的代理转交给南浦食品，维多麦旗下的维多麦早餐麦片和小饼干、欧宝谷物棒产品进入光明集团的农工商超市、便利店、大卖场，预计2014年底在中国铺货达到5000家门店。

为提升合作效率，光明内部还在体制上创新。光明集团是多层级公司体制，对并购企业的工作处理效率可能会受制。为此光明集团专门成立了联席会议制度，联席会议主席是光明集团董事长，副主席是集团总裁和财务总监，办公室主任也由财务总监担任，一旦维多麦有重大决定需要审批，就可以以最快的速度直接回应。

这对于光明的国际化管理，是一个很好的信号。