“末路”新辩证

在今年2月的《密歇根法律评论》上，两位专研商业法的教授将《美国联邦破产法》(U.S. Bankruptcy Code)第11章归为“塑造美国经济和社会、在全世界都拥有影响力的卓越法律”之一。

去年已有3万家公司体会到这种“卓越”的滋味，今年经济形势若无明显好转，将有更多公司与第11章打交道—头5个月，申请破产的上市公司就在100家左右，仅次于2002年。以规模论，过去一年申请破产情况更惊人—雷曼兄弟、华盛顿互惠银行、通用汽车、克莱斯勒和桑恩柏格房贷公司(Thornburg Mortgage)是1980年以来美国第1、2、4、7、8大申请破产的公司。

请注意，上述5家公司均属“破产保护”而非“破产清算”。无法偿付到期债务的债务人考虑破产时，最重要的选择就是“第11章还是第7章”。一般资不抵债但继续经营就有相当机会出现转机的公司，采用第11章申请破产保护、进行破产重组的结果会好于按第7章直接清算。申请破产保护的公司在破产法院的监督下继续正常运转，其所面临的包括债务诉讼在内的一切诉讼都将自动冻结，提出的重组方案必须得到债权人、股东认可及法院批准。

虽然条件严苛，第11章仍是走投无路公司的最后希望。破产保护能让公司赢得一段不受债权人讨债行为干扰的宝贵时间，而且它们大多事先就与债权人达成一定协议，使破产后的重组更为快速有序。从破产保护中涅的公司为数不少，美国大陆航空（Continental Airline）在1983至1986年和1990至1993经历了两次大规模重组后获得新生，在2001年还是美国航空业盈利情况最好的两家公司之一。

但第11章并非万能药。申请破产的公司可能因为迟迟不能与债权人在重组计划上达成一致而经年累月地停留在破产保护状态，随着资金的逐渐耗尽和业务的恶化最终只能以清算告终。为避免这种情况，《美国联邦破产法》第363条允许公司通过进入法院监管程序，以保护所有相关方的利益为条件尽快出售资产。克莱斯勒就依据363条款申请法院快速批准其与菲亚特的协议，以及将克莱斯勒的主要资产出售给新公司。现在，与菲亚特完成交易的克莱斯勒已脱离破产保护，而按照奥巴马政府的预计，通用汽车最快在60至90天内也能脱离破产保护。

另一个问题是申请破产对市场和顾客的负面影响。正如通用汽车CFO杨世杰（Ray G.Young）所说的，申请破产将对销售产生影响，而收入一旦开始减少，公司就很容易陷入再也不能恢复的恶性循环中。

随着经济活动的日益复杂，破产已不像一两个世纪以前，是一家公司或一个家族的事，而是牵连到整个行业、国家甚至世界。最好的例子就是去年金融危机中第一个倒下的雷曼兄弟。理论上，让犯下不可原谅错误的公司走向破产是公平的，在理清混乱的同时也能对其他人起到警示作用。因此，当美国政府最初以无权干涉私人公司运营为由坐视雷曼申请破产保护时，大多数人并无意见。但随后经济情况的迅速恶化证明这是一个错误，美国政府无法再眼看AIG这样的庞然大物崩溃，但政府的出手又引起“大而不倒”（too big to fail）的担心和批评。这种两难处境表明卓越的第11章并非完美无缺—有时一些尚可挽救的公司太早走上破产之路，有时一些应付代价的公司却未得到相应惩罚，而且对政府干预的预期可能阻碍公司主动进行有益的重组。

上述问题主要因为去年大批金融企业破产才凸显出来，今年底特律的溃败提出了新问题。克莱斯勒和通用汽车申请破产保护的背后是债权人、股东、员工和供应商等多方的博弈。好的破产申请必须同时考虑到直接相关方和社会经济整体，并达成能让所有人都获益的最优解，现实中却很难实现。按照《美国联邦破产法》，承担最小风险者最先得到偿还，先是有担保的债权人，然后是银行、供货商和债券持有人等无担保债权人，最后才是股东。至于员工，如果在与公司就破产进行的谈判中处于不利地位，将面临大规模失业。

一个被人忽略的趋势是，债务人在过去几十年间悄然变成公司申请破产过程中的强势者。1978年美国的破产制度改革还是偏向于保护债务人，但1984和2005年的修正案极大地削弱了这种保护。第11章虽然制止了债权人对债务人采取行动，但前者的权利在逐渐放大，尤其是在公司申请破产前后。美国第二大消费电子零售商电路城（Circuit City）就因供应商控制了大部分库存，无法筹集到资金继续经营而走向破产保护。一名资深破产律师今年3月在国会听证会上就电路城申请破产一事作证时指出，第11章已被严重削弱，并且不再是能通过对问题业务重组而让公司复原、进而保护就业的有效程序。

债权人对申请破产保护公司的威胁还在于，复杂的金融证券化和衍生品使其能以信贷违约掉期（CDS）等其它途径实现自己的权益，因此并无动力帮助公司存续以清偿债务，甚至更倾向于让其进入破产保护或者清算。这种“空心债权人”（empty creditor）正在使以第11章为核心的美国破产公司治理和债务管理机制走向失效。

过去，公司申请破产主要是因为单纯的欠债太多。债权人和公司管理层通常会找出一个大家都满意的破产保护方案，合法地甩掉一些债务让公司继续运行，这就是所谓的“预先包装破产”（prepackaged bankruptcy）。对债权人而言，是否继续向申请破产保护的公司提供资金或是同意债转股取决于是否相信其东山再起的能力，这是一种对未来的投资。但现在，“空心债权人”只求在当下获得最大利益，并不关心公司本身的存亡，而且经济形势的严峻、债权人自己的股东压力和破产公司的困境之深也使其没有信心做出乐观抉择。相比冒险让问题公司将自己的钱拿去还债或是花好几年等待复苏，让其申请破产或干脆清算显然更简单。对准备申请破产的公司而言，没有比这更糟糕的消息。它们中的许多都处在通过重组走向新生和因缺乏资金彻底完蛋的两可之间，债权人的态度有时就是其命运的最终答案。

无论如何，申请破产始终是一个艰难而危险的决定。即便挣扎求生的公司们得到债权人体谅，做出一个符合所有人利益的破产方案，只要还有最后一线生机它们都不会去翻第11章，因为如果没有把握得到足够的资金支持进行重组，想脱离破产保护无异于痴人说梦。即便脱离，也并不意味着公司彻底摆脱了财务和运营问题。

如果不能妥善处理，破产问题终将变成一个关系到就业还是失业、经济逐渐恢复还是继续衰退、走向稳定还是更为动荡的社会经济问题。破产本质上是对资源的重新配置，第11章存在的价值在于向公司提供保护的同时给其一个价值最大化的机会，以更好地清偿债务。但这些都需要时间，而眼下声势浩大且匆忙上阵的破产、重组和走出破产能否实现这些初衷，值得思考。